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提要：2月22日，在上海發(fā)展研究基金會主辦的上海發(fā)展沙龍上，瑞士信貸董事總經(jīng)理、亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師陶冬圍繞“全球復(fù)蘇下的中國經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)”作了主題演講。陶冬曾對1997年亞洲金融風(fēng)暴和2004年中國宏觀調(diào)控作出過前瞻性分析和預(yù)警，因此，他的判斷頗令人矚目。

　　2月22日，在上海發(fā)展研究基金會主辦的上海發(fā)展沙龍上，瑞士信貸董事總經(jīng)理、亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師陶冬圍繞“全球復(fù)蘇下的中國經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)”作了主題演講。陶冬曾對1997年亞洲金融風(fēng)暴和2004年中國宏觀調(diào)控作出過前瞻性分析和預(yù)警，因此，他的判斷頗令人矚目。

　　“中國經(jīng)濟(jì)非常好把握， 10年如果能夠看準(zhǔn)一個趨勢就足夠了。”陶冬的 “開門見山”多少有點語出驚人，但聽了他的解釋，確實如此。他說： “1990年-2000年，中國的大趨勢是什么？我認(rèn)為是出口熱。當(dāng)時，外部的環(huán)境是全球化，內(nèi)部的環(huán)境是中國的改革開放，中國一躍成為了世界工廠。中國的第一桶金是出口熱帶來的。在那10年中還發(fā)生了許許多多的大事情，比如亞洲金融風(fēng)暴，每一件事情在當(dāng)時看來都是震撼人心，但是10年后回過頭來再看，那不過是歷史長河中的浪花， 10年之后這些事情早就消失得無影無蹤了。上世紀(jì)90年代，中國真正的大趨勢是出口，如果你抓住了這個大趨勢，你就賺到錢了。在剛剛過去的10年，中國的大趨勢又是什么？我認(rèn)為是房地產(chǎn)熱。這是在中國銀行改革完成之后，在資本市場重新進(jìn)入正軌之后，資產(chǎn)價值得到重新開發(fā)的過程。這個過程帶動了中國一次產(chǎn)能的爆炸性增長，財富的爆炸性增長。 21世紀(jì)頭10年，中國真正的大趨勢是房地產(chǎn)熱。如果你抓住了這個大趨勢，你就賺到錢了。在這10年中也發(fā)生了許許多多的大事件，比如石油價格從每桶20美元跳到140美元，再回落到30美元，之后又跳回70、 80美元，但是10年后回過頭來再看，那不過是歷史長河中的浪花，10年之后這些事情早就消失得無影無蹤了。”

　　時鐘走到了2010年，大家關(guān)心的是下一個10年，中國的大趨勢是什么？陶冬認(rèn)為是——消費。他預(yù)測，伴隨著交通革命所帶來的城市生態(tài)變革，以及城鎮(zhèn)化的發(fā)展這兩個重要因素，由外需向內(nèi)需轉(zhuǎn)變所帶來的消費的大幅增長將是未來10年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢的關(guān)鍵詞。

　　2010年經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵詞：美元

　　“消費兩字可以衍生出許許多多的故事。在踏入2010年之際，我們有必要先對全球的宏觀形勢作出判斷。”陶冬用兩個 “D”來引出去年和今年全球經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞。 2009年，全球經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞是Depression (衰退)。這件事情沒有發(fā)生，但發(fā)生的是全球金融資產(chǎn)價格雞犬升天。 2010年，全球經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞Dollar (美元)，美元的走勢代表著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前景，代表著美聯(lián)儲貨幣政策的進(jìn)退，代表著全球金融資金的流向，代表著美國經(jīng)濟(jì)與世界其他經(jīng)濟(jì)之間的此消彼長。更重要的是，美元的走勢也將決定全球套利交易的走勢，“2010年，唯一讓我睡不著覺的就是套利交易，在過去的5個星期中，這已經(jīng)明顯地顯示了出來，今后的12個月中，還會進(jìn)一步顯現(xiàn)出來。”陶冬說： “套利交易給我們帶來的超高風(fēng)險，是2010年的一個關(guān)鍵點。”

　　如果說美元是一個失去信用的貨幣，陶冬表示同意，但他同時也相信，美元不會一口氣不斷地貶值，他的理由是今天沒有一個貨幣強(qiáng)勢到足以與美元抗衡，匯率是一個蹺蹺板，一個國家的匯率往下走，必須要有另一個國家的匯率往上走，今天無論是歐元或是日元，實際上都沒有真正向上走的動力。反而一旦要是美聯(lián)儲開始實施退出政策的話，美元就會進(jìn)入新一輪的反彈。

　　那么，全球的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇到底會是什么形狀？陶冬認(rèn)為，目前的復(fù)蘇只能說是一種紙面上的GDP復(fù)蘇?？慈虻腉DP，復(fù)蘇確實已經(jīng)來臨，比如美國去年第四季度的GDP增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)比大家想象的更快，日本的GDP增長也比大家想象的更快，但是這個增長率是在一個極低的統(tǒng)計基數(shù)上面所取得的，在某種程度上這是經(jīng)濟(jì)學(xué)家紙面上的GDP復(fù)蘇，而這個背后我們還沒有看到就業(yè)市場的復(fù)蘇，我們還沒有看到信貸市場的復(fù)蘇，我們還沒有看到全球消費者信心的復(fù)蘇。

　　再來看金融市場。 2009年金融市場的故事是流動性過剩。來看一組對比。 1999年12月份，各國央行由于擔(dān)心千年蟲可能對銀行流動性支付帶來問題，于是在12月31日，一口氣向市場注入了比平時多出75%的流動性；“9·11”恐怖襲擊事件發(fā)生后，各國央行由于害怕出現(xiàn)全球性的衰退，于是聯(lián)手一夜之間向市場注入了比平時多170%的流動性。 “但這兩次的流動性，和我們今天看到的流動性，真叫做 ‘小巫見大巫’。 2000年的時候，流動性擴(kuò)張只維持了幾天，‘9·11’的時候只維持了幾個月，這次則已經(jīng)維持了一年半，而且可以預(yù)計，在今后相當(dāng)長的時間里，全球依然會維持著超級的流動性，這才是去年真正的故事。”陶冬表示，這就是造成金融資產(chǎn)價格暴漲的根本原因，超額的流動性、超低的資金成本，帶來了金融資產(chǎn)價格透支未來的增長。

　　新興經(jīng)濟(jì)體 “抵抗力”增強(qiáng)

　　金融海嘯期間，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)了相背離的走勢。陶冬給出了兩個國家的經(jīng)濟(jì)基本面：第一個國家在2007年的GDP增長是3.8%，失業(yè)率是8.3%，還有巨額的外貿(mào)赤字；第二個國家2007年的GDP增長是5%，失業(yè)率是3.3%，貿(mào)易基本平衡。如果光看這些數(shù)字，顯然第二個國家的經(jīng)濟(jì)更健康。而揭開這兩個國家的名字，很多人或許會覺得第一個國家的經(jīng)濟(jì)狀況要比第二個國家好，因為第一個國家叫西班牙，第二個國家叫韓國，因為大家都知道，西班牙是發(fā)達(dá)國家，韓國是發(fā)展中國家。而事實上，不單是在2007年對比分明，金融海嘯之后，更是如此，西班牙現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)情況十分糟糕，而韓國基本上能夠維持正增長。

　　“但是由于它們 ‘出身’不同，一個生來就是一等公民，一個就是二等公民。”陶冬又舉了另兩個國家為例，從債權(quán)市場來看，這兩個國家的債市的基本面基本平衡，但第一個國家是一個主權(quán)評級非常高的國家，第二個國家的主權(quán)評級基本上維持在 “垃圾水平”，為什么？因為第一個國家叫意大利，第二個國家叫巴西。如果看一看2009年兩國的經(jīng)濟(jì)情況，這兩個國家的反差就更大了，那評級的依據(jù)是什么呢？陶冬打電話給信用評級公司，對方的回答是，意大利集資要比巴西容易。那么為什么意大利集資要比巴西容易？是因為意大利的信用評級高。那為什么意大利的信用評級高？是因為信用評級公司認(rèn)為意大利的集資能力大。

　　這是一個雞生蛋、蛋生雞的問題。歸根到底就是一點，新興國家生來就被看成是 “二等公民”。不過，陶冬認(rèn)為，現(xiàn)在這一個基本面由于這次金融危機(jī)已走向粉碎了。新興國家今后還可能產(chǎn)生危機(jī)，但總體來講，新興國家已經(jīng)由借款人變成了貸款人，由于角色的轉(zhuǎn)變，下次再發(fā)生金融危機(jī)的時候，它們相對地應(yīng)對能力就會好很多，不會再因為美國打噴嚏就發(fā)燒。

　　二次探底可能性不大

　　眼下關(guān)于全球經(jīng)濟(jì)會二次探底的說法不少，有專家認(rèn)為會出現(xiàn)W形的二次探底，而陶冬的看法很明確：出現(xiàn)二次探底的可能性并不大。 “毫無疑問美國經(jīng)濟(jì)、歐洲經(jīng)濟(jì)會在去年第四季度之后有一個回抽，但是判斷會出現(xiàn)二次探底的最重要的理由是各國的貨幣政策和財政政策必然會收回，這個時候各國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展就變得難以維持了。這個我同意。但是不要忘記，對于多數(shù)國家來講，它們的貨幣政策和財政政策在相當(dāng)程度上是和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況相關(guān)聯(lián)的。要是美國經(jīng)濟(jì)沒有復(fù)蘇，除非出現(xiàn)超高的通貨膨脹，我相信美聯(lián)儲的退出會非常緩慢。我認(rèn)為市場的問題，不是經(jīng)濟(jì)會不會出現(xiàn)兩次探底，如果真是W形，W形第二個V的底部一定會高過第一個V的底部。”

　　陶冬強(qiáng)調(diào)： “全世界面臨的最大的問題是國家財政的問題，在財政這個含義上，過去兩年政府做了一件事情，就是花錢，而今后的10年，政府還要做另外一件事情，就是想辦法賺錢?；ㄥX不容易，但把財政大窟窿填上才是更大的挑戰(zhàn)。”陶冬指出，今天的歐洲面臨著前所未有的危機(jī)，而歐洲政府的救援一定是慢的，一定是能拖就拖的。理由很簡單，因為在一個貨幣共同的平臺上，下面是27個不同的主權(quán)國家，沒有一個國家會愿意把自己納稅人的錢拿去救另外一個國家，而那個國家的國民沒有辦法選你當(dāng)總統(tǒng)。這實際上是歐元先天的結(jié)構(gòu)性弱點。陶冬不無擔(dān)憂地說： “我相信再過一段時間，這個情況會變得非常突出。希臘危機(jī)是可救的，因為這是一個小國家，放出去200億就能救了。但是接下來如果西班牙、葡萄牙、愛爾蘭、意大利出事情，當(dāng)這些國家出事情的時候，歐元是沒有辦法救的。因此，當(dāng)西班牙、英國這些國家也開始出現(xiàn)主權(quán)危機(jī)的時候，當(dāng)市場開始懷疑美國政府還錢能力的時候，將是下一輪市場動蕩的開始。”

　　房地產(chǎn)市場怎么走？

　　“對于房地產(chǎn)今后的走勢我怎么看？”陶冬的自問自答是： “今年上半年，房地產(chǎn)在高位震蕩，甚至不排除還有最后一輪的上漲，但是我相信到了下半年，中國的房地產(chǎn)會出現(xiàn)一輪調(diào)整。”

　　陶冬如此分析的依據(jù)是，目前房地產(chǎn)的成交量極低，這個背后可以說是有一部分人對于房價高位感到了擔(dān)心，但更重要的原因是開發(fā)商手中沒有新的房源，因為整個2008年、 2009年幾乎沒有人造房子，先是宏觀調(diào)控，后是金融海嘯，一個個開發(fā)商都奄奄一息，都在為生存拼搏的時候，沒有人在建房子。只有到了2009年上半年，房地產(chǎn)市場一火爆，大家拼命地賣房子套現(xiàn)，到了年終才突然想到，好像這一輪房價還能夠往上升，可那個時候可售房源已經(jīng)大幅度下降。今天，可售房源只相當(dāng)于三個月的銷售量，而在房地產(chǎn)最黑暗的時候，可銷售房源相當(dāng)于23—24個月的銷售量，沒有房子可以說是今天我們房地產(chǎn)最大的問題。和股市不一樣，如果股市出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫，我們可以抓一把IPO往鍋里一扔，滾滾的泡沫就能夠下來了，而住房涉及到一個建設(shè)周期，所以在新的房源冒出來之前，房地產(chǎn)市場還會再震蕩，震蕩的主要原因是資金留在了街邊，不愿意再跳進(jìn)去了。

提要：2月22日，在上海發(fā)展研究基金會主辦的上海發(fā)展沙龍上，瑞士信貸董事總經(jīng)理、亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師陶冬圍繞“全球復(fù)蘇下的中國經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)”作了主題演講。陶冬曾對1997年亞洲金融風(fēng)暴和2004年中國宏觀調(diào)控作出過前瞻性分析和預(yù)警，因此，他的判斷頗令人矚目。

　　買房能不能抗通脹？

　　“而到了下半年，三件事情會同時發(fā)生。”陶冬說，第一件事情是大量新房源會一下子冒出來，因為所有的開發(fā)商都是去年6、 7、 8月份買地造房的，所有的開發(fā)商今年都在和時間賽跑，大家都知道宏觀調(diào)控隨時可能落下來，因此在拼命加快速度建房，這也是為什么鋼筋水泥的價格一直在往上走。大約在今年年終的時候，相信會有大量可售房源涌出來，這可能使得房地產(chǎn)價格的天平發(fā)生搖擺、甚至傾斜。第二件事情是，政府一定會制止央企在土地上面的投機(jī)。中國的銀行有意思，都更愿意把錢借給國有大企業(yè)，而大企業(yè)拿了錢不知怎么用，因為實體經(jīng)濟(jì)的需求并沒有起來，產(chǎn)能過剩非常嚴(yán)重，另一方面，通貨膨脹又在不斷起來，把錢扔到土地市場看來是最好的選擇。去年第三季度，中國各個城市總共出現(xiàn)了92塊所謂 “地王”的拍賣，其中70%不是開發(fā)商買的，而是央企買的。 “實業(yè)資金虛擬化，這是日本上世紀(jì)80年代的覆轍，我相信今年這個口子一定會收。”當(dāng)這筆錢出來的時候，房地產(chǎn)市場的第二個支柱就開始松動了。第三件事情是利率。央行已經(jīng)連續(xù)兩次調(diào)高人民幣準(zhǔn)備金率，雖然目前看來這些調(diào)整的影響力不大，但隨著通貨膨脹的日益臨近，加息遲早是要來的。

　　陶冬非常擔(dān)憂地指出： “中國的通貨膨脹一定會成為大問題。肉價、菜價、米價、水價似乎一個個都在漲，但最令我擔(dān)心的是新一輪工資價格的上漲悄然展開，當(dāng)工資開始動的時候，新一輪通貨膨脹已經(jīng)埋到了地下，開花結(jié)果只是時間問題。”陶冬個人的判斷是，到今年年底，中國的通貨膨脹會突破5%，也就是到那個時候，當(dāng)中國的實際利率是-2%的時候，我們會見到一輪手忙腳亂的加息。上半年，中國的宏觀調(diào)控基本上以量化收縮為特征，下半年隨著CPI節(jié)節(jié)升高，隨著美聯(lián)儲有所動作，利率就會開始上升。

　　那么，中國的利率會升多少點？不妨回顧一下歷史，雷曼兄弟倒閉之后，中國人民銀行采取了緊急措施，減息200個基點。 200個基點意味著什么？很多人可能并沒有概念，但如果中國通脹升到5%后，先不要說加息，即使把利率水平正?；托枰酉?00個基點。

　　“中國加息200個基點，你準(zhǔn)備好了嗎？”陶冬用他身邊的例子說明買房抗通脹已經(jīng)如何地深入人心， “我們辦公室那些20幾歲的小姑娘也會跟我上課，通脹馬上就要來了，你要買房子，不買錢就縮水了。這些只對了一半，被忽略的另一半是，通脹來了，利率也會往上走，買房人要問下自己，有沒有能力扛過一段利率超級上升的周期，如果扛不了的話，房子倒是抗通脹了，但它已經(jīng)不屬于你了。”

　　從中國香港模式到新加坡模式

　　在陶冬看來，中國內(nèi)地房地產(chǎn)正在走一條從香港模式向新加坡模式轉(zhuǎn)變之路。 “中國內(nèi)地房地產(chǎn)的香港模式已經(jīng)走到了無以為繼的地步，房地產(chǎn)價格已經(jīng)爬上了樹梢。爬到了樹梢上就很難下來，這個就是今天中國內(nèi)地房地產(chǎn)的問題。所謂的香港模式就是控制土地的供應(yīng)，吊高了賣，賣了錢用來搞基礎(chǔ)設(shè)施等等，然后其他土地可以賣更高的價錢。但是今天的房價已經(jīng)高到了不要說低收入者，即便是中等收入人群也到了沒有辦法負(fù)擔(dān)的地步了，房產(chǎn)已經(jīng)成為了有錢人的游戲，已經(jīng)成為了熱錢的游戲。但是沒有人敢真正地把房地產(chǎn)從樹梢上面拉下來，因為大家都不知道，這個跟頭摔下來會產(chǎn)生怎樣的結(jié)果。沒有了房地產(chǎn)，中國經(jīng)濟(jì)就失去一部分動力；房地產(chǎn)出了事情，中國的銀行也一定會出事情；房地產(chǎn)有了問題，中國的消費必然出問題。

　　那么，出路在哪里？陶冬說： “我相信中國內(nèi)地會在香港模式之外出現(xiàn)一個新加坡模式，那就是靠政策去解決問題，靠政策補貼等手段使得中低收入階層在租房、買房上面能夠有所突破，這也將舒緩社會的壓力。”他對于房地產(chǎn)市場的總結(jié)性看法是：長遠(yuǎn)來講，中國內(nèi)地房地產(chǎn)只升不跌的局面不可能永遠(yuǎn)維持下去。

提要：2月22日，在上海發(fā)展研究基金會主辦的上海發(fā)展沙龍上，瑞士信貸董事總經(jīng)理、亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師陶冬圍繞“全球復(fù)蘇下的中國經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)”作了主題演講。陶冬曾對1997年亞洲金融風(fēng)暴和2004年中國宏觀調(diào)控作出過前瞻性分析和預(yù)警，因此，他的判斷頗令人矚目。

　　推動中國經(jīng)濟(jì)的超級因素

　　中國經(jīng)濟(jì)能夠維持兩位數(shù)的高增長，實際上是有一些超級因素在帶動。比如說，改革開放以來，中國出現(xiàn)過三次連續(xù)5年的GDP兩位數(shù)的增長，它背后都有超級因素在作用。最近一輪快速增長的超級因素是加入WTO使中國成為世界工廠和房地產(chǎn)熱；上世紀(jì)90年代的連續(xù)5年雙位數(shù)增長，超級因素一個叫擁抱市場經(jīng)濟(jì)，一個叫FDI (外商直接投資)熱；上世紀(jì)80年代，超級因素也有兩個，一個是農(nóng)村改革，一個是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)。

　　在這些超高增長期的中間，還有一些偏低的增長年份，有的是連續(xù)幾年的偏低增長， “我認(rèn)為中國今天實際上就在一個偏低的增長期，這背后往往就是結(jié)構(gòu)的調(diào)整。中國這次的結(jié)構(gòu)調(diào)整調(diào)什么？這次的這場危機(jī)不僅僅是美國人財富和就業(yè)的喪失，也是美國人以往那種生活方式的破產(chǎn)。因此，依賴外需的中國增長模式不得不改變。”陶冬分析： “這是在新的超級因素出來之前，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)在一個相對較低增長水平的主要原因。”

　　那么，下一個超級因素在哪里？ “交通革命將帶來城市生態(tài)的變革。”中國的經(jīng)濟(jì)基本上是在自行車上起步的，經(jīng)濟(jì)發(fā)展了，汽車普及了，但與此一同產(chǎn)生的二環(huán)、三環(huán)、四環(huán)，甚至五環(huán)、六環(huán)、七環(huán)，并沒有改變中國的商業(yè)運作模式。說得通俗點，住在六環(huán)的人，每天早上還是要到二環(huán)去上班，這就帶來了交通的堵塞，這個問題暫時沒有辦法解決。中國的汽車銷售也不可能像過去幾年里一樣成倍地增長，這在空間上面是不允許的事情。但是高速鐵路的建設(shè)就會是革命性的，會對于中國的城市生態(tài)、社會形態(tài)帶來重大的變化。

　　“城鎮(zhèn)化也是下一個經(jīng)濟(jì)周期的超級因素。”陶冬分析說，中國現(xiàn)在實際上是在一個經(jīng)濟(jì)從外需向內(nèi)需轉(zhuǎn)的過程中，他樂觀地認(rèn)為，中國的內(nèi)需會有一個比較大的上升。城市人摸摸自己的口袋，或許以后會增加消費，但增長的空間確實不大，大量的消費增長來自哪里？ “下一輪中國真正的消費啟動不在于中國已有的5億城鎮(zhèn)人口，他們的消費增長會強(qiáng)勁，但很難再翻一番。而今后10年，中國會復(fù)制出另外一個5億的城鎮(zhèn)消費人口。也就是說，今后10年，我們會見到人類歷史上前所未有的一次移民潮，一次戰(zhàn)爭和饑荒之外的最大的移民潮。這些人口將從農(nóng)村人口變?yōu)槌擎?zhèn)人口。”